Korot kääntyvät laskuun ensi vuonna

Tapaustutkimus | 5.12.2023

Maailmantalouden kasvukuva on toistaiseksi ennallaan. Aiemmin tapahtunut raju korkojen nousu painaa edelleen talouden toimeliaisuutta länsimaissa. Talouskasvu on hidastumaan päin, mutta vakavasta taantumasta ei ole merkkejä. Inflaation hidastuminen mahdollistaa sen, että keskuspankit voivat alkaa leikkaamaan ohjauskorkoja ensi vuoden toisella vuosineljänneksellä. Pitkien korkojen lakipiste on ohitettu ja niiden suunta on alaspäin. Osakemarkkinoilla ensi vuosi on köydenvetoa vaimean talouskasvun, korkeiden tulosodotusten ja korkojen laskun välillä. Osakkeiden arvostustasot teknologiapuolella ovat ottaneet kunnolla ennakkoa valoisaan tulevaisuuteen. Korkojen lasku alkaa asteittain elvyttämään suhdanneherkempiä sijoituskohteita. Uskomme, että maailman osakemarkkinat tarjoavat kokonaisuutena plusmerkkisiä, joskin yksinumeroisia, tuottoja ensi vuonna.

Vältetäänkö taantuma ensi vuonna?

Talouden ennakoivat kasvumittarit – kuten ostopäällikköindeksit – ennustavat, että maailmantalouden kasvu jatkuu toistaiseksi, mutta vaimeana. Globaali teollisuussuhdanne on ollut heikko jo runsaan vuoden verran ilman merkkejä paremmasta, kun taas palvelualat ovat ylläpitäneet talouskasvua ja työllisyyttä. Ostovoimaa heikentävä inflaatioshokki on alkanut selvästi tasaantua. Keskuspankkien kiristävän rahapolitiikan vaikutukset painavat kuitenkin yhä etenkin investointeja ja kiinteistömarkkinoita.

Yhdysvalloissa kasvunäkymät ovat edelleen paremmat kuin Euroopassa, jonka talous keikkuu taantuman rajamailla. Kiinassa on lieviä merkkejä paremmasta, vaikka kiinteistösektorin ahdinko ei ole helpottanut. Erilaiset talouden tukitoimet sekä koronarajoitusten aikana patoutunut kysyntä kannattelevat talouskasvua Kiinassa.

Globaali talous ei välttämättä vajoa taantumaan ensi vuonnakaan, vaikka se kehittyy yhä alle pitkän aikavälin kasvutrendin. IMF ennustaa, että maailmantalous kasvaa +2,9 % vuonna 2024. Ennusteiden mukaan reaalinen BKT kasvaa Yhdysvalloissa vuonna 2024 +1,5 %. Euroalueelle laitos ennustaa BKT-kasvuksi ensi vuonna +1,2 %. Kiinaan ennustetaan +4,2 % talouskasvua vuonna 2024. Kasvuriskit ovat IMF:n mukaan alaspäin.

Ensi vuonna inflaation hidastuminen ja reaalisen ostovoiman kohoaminen yhtäältä sekä korkojen laskun alkava elvyttävä vaikutus toisaalta ovat keskeisessä asemassa taantuman välttämisessä.

Inflaatio on yhä laskusuunnassa

Pohjakuluttajainflaatio ilman energian ja ruuan vaikutusta on hidastunut +3,5-4 % tasoille sekä Yhdysvalloissa että euroalueella. Energian hinnan laskun myötä kokonaisinflaatio on vastaavasti painunut noin +2,5-3 % tasoille. Viime kuukausien kehitys on ollut odotettua myönteisempää, joskin hintapaineet ylittävät keskuspankkien tavoitteet.

On todennäköistä, että pohjainflaatio hidastuu edelleen ensi vuonna kohti keskuspankkien mukavuusaluetta. IMF ennustaa, että kuluttajahinnat nousevat ensi vuonna keskimäärin +3,3 % euroalueella ja +2,8 % Yhdysvalloissa. Kulutuskysynnän hidastuminen hillitsee enenevässä määrin inflaatiopaineita. Energiamarkkinat ovat epävarmuustekijä etenkin ensi talven osalta Euroopassa. Silti on hyvin mahdollista, että inflaatio hidastuu enemmän ja nopeammin kuin mitä IMF ennakoi.

Keskuspankit ovat siirtymässä koronlaskulinjalle ensi vuonna

Keskuspankit ovat syksyn aikana olleet tarkkailuasemissa. Viimeisimmillä kuluttajainflaatioluvuilla laskettuna Yhdysvaltojen ohjauskorko on reaalisesti noin +2-2,5 % ja euroalueellakin vastaavasti +1-1,5 %. Tämä merkitsee jo selvästi kiristävää rahapolitiikkaa.

Mielestämme korkomarkkinoilla vallitsee oikeansuuntaisia odotuksia. Inflaation hidastuessa keskuspankkien on syytä leikata korkojaan pitääkseen rahapolitiikansa reaalisesti ennallaan. Talouskasvun todennäköisesti hidastuessa on sen lisäksi myös perusteltua laskea reaalikorkoa talouskasvun ylläpitämiseksi.

Markkinat arvioivat, että Yhdysvaltain keskuspankki leikkaa ohjauskorkoaan 1-1,25 % ensi vuoden aikana. Tämä veisi keskuspankin korkotason lähemmäs neutraalitasoa. Arvioimme, että Yhdysvalloissa neutraali ohjauskorkotaso on noin +3,5 % nimellisesti (nyt 5,25-5,5 %) ja +1,5 % reaalisesti inflaatiotavoitteen mukaan. Jos Yhdysvaltain talous vastoin odotuksia ajautuu taantumaan, niin suuremmatkin koronlaskut ovat ajankohtaisia. Ensimmäinen koronlasku on mahdollinen vuoden toisella neljänneksellä.

Euroalueella markkinaodotukset ovat samansuuntaisia. Korkomarkkinat uskovat nyt, että ensimmäinen koronlasku nähdään jo huhtikuussa. Uskomme, että euroalueella kasvulle neutraali talletuskorkotaso on karkeasti +2,5 % nimellisesti (nyt 4 %) ja vastaavasti +0,5 % reaalisesti EKP:n inflaatiotavoitteen mukaisesti. Tälle tasolle tuskin päästään vielä vuoden 2024 aikana, sillä keskuspankki haluaa olla riittävän varma, että inflaatio laskee kestävästi tavoitteeseen eikä lähde uudelleen kiihtymään. Euroalueen rahamarkkinasijoitukset tuottavat ensi vuonna arvioimme mukaan noin +3 %.

Uskomme, että pitkät valtionlainakorot tulevat laskemaan vähemmän kuin lyhyet korot ensi vuonna. Tuottokäyrä on jo osin käänteinen, joten osa lyhyiden korkojen tulevasta laskusta on valmiiksi huomioitu pitkien korkosijoitusten hinnoittelussa. Arvioimme, että euroalueen pitkät valtionlainat tuottavat ensi vuonna +5-8 %.

Pitävätkö ensi vuoden tulosennusteet hidastuvan kasvun ympäristössä?

Euroopassa tulostaantuma on tosiasia energia- ja hyödyketoimialojen painamina. Suomessa kuluvan vuoden kolmannen vuosineljänneksen tuloskasvu edellisvuodesta (-17 %) on vielä koko Eurooppaa heikompi (-11 %). Ilman energiaa Euroopan tulokset polkevat ennusteen mukaan paikallaan kolmannella vuosineljänneksellä. Tulosten ennustetaan kääntyvän kasvuun toisella vuosineljänneksellä ensi vuonna ja kasvun ennustetaan kiihtyvän vuoden loppua kohti.

Yhdysvalloissa yritysten tuloskasvu on elpynyt selvästi kuluvan vuoden kolmannella vuosineljänneksellä (+7 %), vaikka energiasektori vetää kokonaiskasvua tuntuvasti alaspäin. Analyytikot ennustavat +8-11 % tuloskasvua ilman energiatoimialaa edellisvuodesta tulevan neljän vuosineljänneksen aikana. Kokonaiskasvun ennustetaan olevan +5-12 % neljännesvuosittain.

Jos talouden aktiviteetti edelleen hidastuu ensi vuonna kuten yleisesti ennustetaan, niin myös yritysten tulosennusteissa on painetta alaspäin.

Sijoitusanalyytikot ennustavat, että MSCI AC World -indeksin osakekohtainen tulos polkee paikallaan 2023 ja kasvaa +10 % vuonna 2024. Vuonna 2024 globaalia tuloskasvua vetää ennusteiden mukaan kehittyvät markkinat yhtäältä ja uuden talouden toimialat toisaalta.

Ilman vakavampaa taantumaa osakkeet vetävät myös ensi vuonna

Vuosi 2023 on ollut yhdysvaltalaisten erittäin suurten uuden talouden ja teknologiayritysten voittokulkua. Näiden ns. ”Magnificent Seven”-yritysten (Apple, Amazon, Alphabet, Nvidia, Meta, Microsoft ja Tesla) vaikutus koko maailman pörssituottoihin on ollut huomattava samalla kun useat pienemmät ja suhdanneherkemmät perinteiset yritykset ovat rämpineet pörssissä.

Uskomme, että maailman osakemarkkinat voivat yltää yksinumeroisiin plusmerkkisiin tuottoihin ensi vuonna, jos vakavampi taantuma vältetään. Etenkin suhdanneherkempien sijoituskohteissa on tuottopotentiaalia, jos ja kun korkotaso lähtee laskuun ja suhdanneodotukset vuodelle 2025 elpyvät. Teollisuussuhdanteen elpyminen on keskeistä, jotta tuotot ovat laajemmalla pohjalla.

Globaalien osakemarkkinoiden arvostustaso on kokonaisuutena jonkin verran yli viimeisen 10 vuoden mediaanitason. Tämä korkeampi arvostus juontuu ennen kaikkea Yhdysvalloista ja kasvutoimialoilta. Myös ensi vuoden varsin optimistisissa tuloskasvuennusteissa on riskejä takaiskuille. Laskeva korkotaso ja toiveet siitä, että globaali talouskehitys vauhdittuu vuonna 2025 tukevat ajatusta, että globaalit osakemarkkinat voisivat tuottaa +6-9 % ensi vuonna.

Osakemarkkinoilla vahva marraskuu

Maailmalla pitkät korot laskivat marraskuussa. Saksan 10-vuoden valtionlainakorko tippui 0,3-prosenttiyksikköä. Marraskuussa euroalueen valtionlainaindeksin tuotto oli +3,0 %. MSCI AC World -osakeindeksi tuotti +5,9 % euroissa mitattuna. Vastuulliset yritykset päihittivät prosenttiyksiköllä yleisen osakemarkkina-kehityksen. Pohjoismaat nousivat +6,9 % ja Eurooppa nousi +6,4 %. Informaatioteknologia tuotti +10,0 % ja energia vastaavasti -2,1 %.